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    一、海外擾動因素趨于緩和，出口窗口或關(guān)閉

    今年以來，海外主要鋁生產(chǎn)商事件頻發(fā)，對氧化鋁市場產(chǎn)生了不小的波動，由此導(dǎo)致電解鋁價格波動。具體來看，從今年2月起，海德魯Alunorte氧化鋁廠減產(chǎn)、俄鋁面臨制裁、美鋁澳洲罷工等事件此起彼伏，對市場形成干擾。

    海德魯剩余50%產(chǎn)能恢復(fù)生產(chǎn)

    今年國慶期間，挪威海德魯官網(wǎng)公布，受赤泥堆場問題限制，海德魯將關(guān)停位于巴西的Alunorte氧化鋁廠剩余50%產(chǎn)能，此前3月已關(guān)停50%的產(chǎn)能。但隨后事件發(fā)生反轉(zhuǎn)，公司官網(wǎng)公告稱，海德魯巴西Alunorte氧化鋁廠獲批在其DRS1號赤泥壩上使用最新的壓濾技術(shù)，此項技術(shù)可大幅降低赤泥壩中的含水量，延長赤泥壩的使用壽命，有望令A(yù)lunorte氧化鋁廠在安全條件下延續(xù)運行其剩余的50%產(chǎn)能。10月25日，巴聯(lián)邦環(huán)境署IBAMA解除了Alunorte氧化鋁DRS2赤泥壩的禁令。隨著DRS2赤泥壩禁令的解除，Alunorte的兩個赤泥壩將均恢復(fù)正常運行，讓Alunorte氧化鋁廠從50%的運行產(chǎn)能恢復(fù)至100%的希望更進一步，但具體什么時候復(fù)產(chǎn)暫未知。

    美鋁西澳工廠結(jié)束罷工

    2018年8月8日美鋁西澳大利亞工廠突發(fā)罷工，9月7日美國鋁業(yè)公司（Alcoa）旗下西澳洲氧化鋁精煉廠及鋁土礦工人已經(jīng)投票拒絕了一份提議的工作場所協(xié)議，且將繼續(xù)進行罷工。而在2018年9月28日，美鋁澳大利亞氧化鋁廠工人投票決定結(jié)束歷時53天的罷工，美鋁澳大利亞工廠進入正常生產(chǎn)，有助于改善海外市場的短缺局面。

    俄鋁制裁延遲

    一方面俄鋁正在中國組建貿(mào)易團隊，將銷售目標(biāo)定位在最大的鋁消費國中國，若俄鋁在中國拓展銷售渠道，預(yù)計將對國內(nèi)鋁價造成打壓，根據(jù)上海有色消息，俄鋁已有部分產(chǎn)品流入中國。另一方面9月21日美國財政部將對俄鋁制裁最后期限延長至11月12日，而10月12日美國財政部外國資產(chǎn)管制處（OFAC）進一步延長了與EN+Groupplc（EN+）和俄羅斯鋁業(yè)聯(lián)合公司（RUSAL）有關(guān)的某些普通許可證的到期日期。將公司及其子公司有關(guān)的交易到期日從2018年11月12日延長到2018年12月12日，預(yù)計俄鋁制裁大概率解除，海外鋁市場供應(yīng)增加的預(yù)期更為強烈。

    上述突發(fā)事件曾一度導(dǎo)致境外氧化鋁價格大幅上漲，境內(nèi)外氧化鋁價差擴大刺激國內(nèi)出口。不過我們預(yù)計這種現(xiàn)象難以持續(xù)，一方面，從上述最新情況來看，海外事件對市場產(chǎn)生的不利影響正在削弱，利空氧化鋁價格。另一方面，海外氧化鋁價格上漲的同時也刺激了海外氧化鋁產(chǎn)能的加快釋放，如中東的阿聯(lián)酋鋁業(yè)計劃提前在2019年上半年正式開始氧化鋁生產(chǎn)，建成產(chǎn)能200萬噸/年，國內(nèi)企業(yè)魏橋也將在印尼新擴建100萬噸氧化鋁項目以及酒鋼在牙買加阿爾帕特氧化鋁廠擴建至200萬噸，內(nèi)外價差消失使國內(nèi)氧化鋁通過出口調(diào)節(jié)難以實現(xiàn)。

    二、環(huán)保限產(chǎn)政策以約束為主，力度有限

    根據(jù)國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于印發(fā)打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》的通知，將京津冀及周邊地區(qū)、長三角地區(qū)、汾渭平原等區(qū)域列為重點區(qū)域。該計劃在去年采暖季限產(chǎn)規(guī)劃的重點區(qū)域的基礎(chǔ)之上，增加了河南洛陽，平頂山，三門峽市，呂梁市。若該計劃最終能夠落實，最終將影響到全國72%的氧化鋁產(chǎn)能以及31%的電解鋁產(chǎn)能。以下是和電解鋁行業(yè)去產(chǎn)能相關(guān)的要求：

    1、要求嚴控“兩高”行業(yè)產(chǎn)能。重點區(qū)域嚴禁新增鋼鐵、焦化、電解鋁、鑄造、水泥和平板玻璃等產(chǎn)能；嚴格執(zhí)行鋼鐵、水泥、平板玻璃等行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法；新、改、擴建涉及大宗物料運輸?shù)慕ㄔO(shè)項目，原則上不得采用公路運輸。（工業(yè)和信息化部、發(fā)展改革委牽頭，生態(tài)環(huán)境部等參與）

    2、重點區(qū)域以京津冀及周邊地區(qū)、長三角地區(qū)、汾渭平原等區(qū)域為重點。

    3、重點區(qū)域繼續(xù)實施煤炭消費總量控制。到2020年，全國煤炭占能源消費總量比重下降到58%以下；北京、天津、河北、山東、河南五?。ㄖ陛犑校┟禾肯M總量比2015年下降10%，長三角地區(qū)下降5%，汾渭平原實現(xiàn)負增長。

    具體政策梳理如下：

    《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》

    嚴禁采取“一刀切”方式，防治措施結(jié)合實際更加靈活。電解鋁、鋁用炭素企業(yè)穩(wěn)定達到超低排放（顆粒物、二氧化硫排放濃度分別不高于10、35毫克/立方米）的，氧化鋁企業(yè)穩(wěn)定達到特別排放限值的可不予限產(chǎn)。

    《汾渭平原2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》

    加強采暖期工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)調(diào)控，實行差別化錯峰生產(chǎn)。2018年10月底前完成伊電集團、新電集團等5家電解鋁企業(yè)爐窯廢氣特別排放限值提標(biāo)治理。2018年12月底前美鑫30萬噸鋁鎂合金投產(chǎn)后，淘汰關(guān)閉銅川鋁廠16萬噸電解鋁生產(chǎn)線。

    《河南省2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案的通知》

    重點對全省鋼鐵，焦化，鑄造，建材，有色，醫(yī)藥（農(nóng)藥）等行業(yè)實施差異化錯峰生產(chǎn)，對符合錯峰生產(chǎn)條件的，原則上免于錯峰，嚴禁采取“一刀切”方式。對電解鋁企業(yè)實施限產(chǎn)，以電解槽數(shù)量計；對氧化鋁企業(yè)實施限產(chǎn)，以生產(chǎn)線計；對鋁用碳素企業(yè)實施停限產(chǎn)，以生產(chǎn)線計；對有色金屬再生企業(yè)的熔鑄工序?qū)嵤┩Ｏ蕻a(chǎn)，以生產(chǎn)線計。

    《山東省關(guān)于組織實施2018-2019年度重點行業(yè)秋冬季差異化錯峰生產(chǎn)通知》

    對行業(yè)污染排放績效水平明顯好于同行業(yè)其他企業(yè)的環(huán)保標(biāo)桿企業(yè)，可不予限產(chǎn)，包括：電解鋁、鋁用碳素企業(yè)穩(wěn)定達到超低排放(顆粒物、二氧化硫排放濃度分別不高于10/35毫克/立方米)的，氧化鋁企業(yè)穩(wěn)定達到特別排放限值的。

    從截至目前相繼出臺的2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案中截取的涉鋁部分的內(nèi)容看出，今年取暖季政策較去年限產(chǎn)覆蓋范圍縮窄，且力度也有所減弱，嚴禁“一刀切”，對于達到環(huán)保要求的氧化鋁及電解鋁企業(yè)甚至可執(zhí)行不限產(chǎn)政策。對于鋁行業(yè)而言，多數(shù)企業(yè)已經(jīng)達到方案要求。因此采暖季限產(chǎn)對鋁行業(yè)的影響更多的是約束，而不會造成鋁行業(yè)大幅減產(chǎn)。

    三、未來氧化鋁供應(yīng)趨于寬松

    截至9月，我國氧化鋁建成產(chǎn)能8167萬噸，運行產(chǎn)能7084萬噸，開工率86.74%，較上月開工率微幅上升0.1%，較去年同期水平下滑1.65%。1-9月氧化鋁累計產(chǎn)量較去年同期增加1.9%至5211.4萬噸。從建成產(chǎn)能來看國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能仍足夠電解鋁需求。

    新增產(chǎn)能方面，目前信發(fā)化工100萬噸產(chǎn)能已經(jīng)投產(chǎn)，預(yù)計9月份實現(xiàn)產(chǎn)量釋放，并在10月份完成投放。華慶鋁業(yè)30萬噸，田園化工5萬噸新增產(chǎn)能已完成投產(chǎn)。魏橋集團預(yù)計9月份將開始投產(chǎn)，原本預(yù)計10月份能落地，但目前仍未開始投放。晉中化工已經(jīng)投產(chǎn)，暫時未看到新增產(chǎn)能。內(nèi)蒙古蒙西鄂爾多斯鋁業(yè)有限公司近日已復(fù)產(chǎn)，預(yù)期11月份產(chǎn)出氧化鋁，該公司一條生產(chǎn)線，產(chǎn)能20萬噸。靖西天桂鋁業(yè)有限公司，擬12月進行投產(chǎn)80萬噸。

    預(yù)計2019年國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量將達到7519萬噸，對電解鋁需求，即未來國內(nèi)氧化鋁仍不至于短缺。雖然對應(yīng)預(yù)計的電解鋁產(chǎn)量3915萬噸仍顯緊缺，但鋁價仍將調(diào)節(jié)電解鋁供應(yīng)，乃傳導(dǎo)至氧化鋁需求端，對氧化鋁價格形成壓力。并且由于考慮到境外氧化鋁短缺情況明年大概率扭轉(zhuǎn)，在此情況下國內(nèi)仍或可通過進口得到補充。因而從供需角度來看氧化鋁難呈現(xiàn)大漲格局。

    四、鋁土礦價格難以維持高位

    環(huán)保趨嚴導(dǎo)致北方鋁土礦價格持續(xù)上漲

    今年3月份以來，由于受到環(huán)保趨嚴影響，晉豫多數(shù)礦山停產(chǎn)，鋁土礦供應(yīng)大幅下滑，導(dǎo)致國產(chǎn)礦價格居高不下。根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，山西呂梁地區(qū)氧化鋁鋁土礦到廠不含稅價格（鋁硅比=5.0）普遍在500元/噸，各個廠根據(jù)供礦量不同約有30元/噸的上下浮空間，供礦量越大礦價越高，3-5萬噸供礦量報價約500元/噸。根據(jù)測算，500元/噸到廠后鋁廠需承擔(dān)16%增值稅和9%的礦產(chǎn)資源稅，實際用礦成本高達600元/噸，相對年初400元/噸的進礦成本，漲幅高達50%左右。

    礦石利潤過高，上漲空間有限

    鋁土礦開采多數(shù)以露天開采為主，因此整體生產(chǎn)成本不高，如山西地區(qū)礦石不含稅加破碎精選之后，成本不會超過200元/噸，估計僅有160元/噸左右，按照當(dāng)前噸氧化鋁消耗來看，氧化鋁生產(chǎn)成本中僅鋁土礦的利潤高達700元/噸，遠遠超過北方內(nèi)地氧化鋁廠的利潤水平。

    一般來說，利潤是刺激供給的最好的方式，隨著時間的推移，山西地區(qū)合法礦山供給應(yīng)該能得到開發(fā)，關(guān)停礦山并未導(dǎo)致規(guī)模性氧化鋁產(chǎn)量下降，表明現(xiàn)有礦石基本能保障供給，而且目前為止山西地區(qū)仍然有大量礦石供應(yīng)河南氧化鋁生產(chǎn)，新增礦石勘探、井采礦并未完全停止，長期來看礦石供應(yīng)將有所增加，礦石利潤將回歸正常水平。

    進口礦供應(yīng)充裕

    今年前三季度，我國共進口鋁土礦6490萬噸，同比大增26.6%。幾內(nèi)亞、澳洲、印尼仍是中國市場三大主力供應(yīng)國。由于晉豫礦供應(yīng)下降，兩地氧化鋁廠對海外高溫礦需求急速刺激了進口量大增，9月澳洲進口量再次刷新記錄至353萬噸，而且進口礦市場保持量增價穩(wěn)的特點。隨著后續(xù)部分企業(yè)進口礦逐漸到廠，考慮采暖季錯峰生產(chǎn)政策等因素，預(yù)計四季度進口消耗量也將逐步上升。

    不過，值得一提的是，進口礦石與國產(chǎn)礦工藝有差別，直接使用不適應(yīng)，需改造生產(chǎn)線，改造投入成本高。進口礦石主要參比國產(chǎn)礦使用，未形成單獨使用進口礦石的生產(chǎn)線，配比約15%（1:6）。目前山東氧化鋁生產(chǎn)成本已低于山西生產(chǎn)成本，且有大量富余產(chǎn)能，因此完成了山東生產(chǎn)線改造，將逐步提升山東產(chǎn)能。

    相比而言河南礦石供應(yīng)更為緊張，河南地區(qū)氧化鋁廠大量外購山西礦、貴州礦、進口礦，洛陽、三門峽地區(qū)氧化鋁工廠仍然有三成左右的山西礦供應(yīng)，與年初相比基本變化不大。河南某工廠入磨鋁硅比在4.5左右,接近25%的進口礦石參比，根據(jù)調(diào)研顯示，未來河南或?qū)⒊霈F(xiàn)完全采用進口礦石的生產(chǎn)線。

    通過上述分析，基于海外風(fēng)險事件的緩和、國內(nèi)環(huán)保限產(chǎn)政策力度有限、未來氧化鋁供應(yīng)寬松以及成本端支撐走弱四個方面因素考慮，我們認為未來氧化鋁價格大概率偏弱運行，仍有下降空間。