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導讀

1、鋁：SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年4月19日國內電解鋁社會庫存224.8萬噸，較前周上漲1.7萬噸，疊加“我的有色”鋁棒庫存數(shù)據(jù)，總計234.90萬噸（其中，鋁棒庫存10.1萬噸，下降0.9萬噸），較前周上升0.8萬噸；LME庫存4月20日為139.6萬噸，較前周上升5.1萬噸，其中，4月19日開始，庫存環(huán)比下降。周內，電解鋁社會庫存環(huán)比上漲，主要原因有兩方面：一是鋁錠到庫維持正常；二是鋁價繼續(xù)大漲（14450→15090元/噸），導致下游觀望情緒轉濃進而影響補庫意愿。我們認為，短期看，價格與去庫之間的博弈是正?，F(xiàn)象，隨著下游企業(yè)庫存逐步去化，剛性補庫需求將呈現(xiàn)，進而對沖價格上漲帶來的階段性去庫壓力（也即價格接受度提升）。

2、焦點事件：倫鋁大漲，續(xù)創(chuàng)新高。支撐鋁價上漲的邏輯主要有三，也即：成本支撐、去庫加速以及格局優(yōu)化，具體如下：

①成本支撐邏輯：氧化鋁為電解鋁第一成本構成項（占比為42%），是影響電解鋁成本走勢的最核心因素。受海德魯旗下Alunorte氧化鋁廠減產50%影響（2017年Alunorte產量約為640萬噸，約占全球除中國外供給量的10%左右），海外氧化鋁供給緊張，疊加俄鋁氧化鋁生產受受限預期增強，共同刺激價格持續(xù)攀高，截止目前，澳鋁氧化鋁價格（FOB）已經大幅上漲至710美元/噸，較3月中旬上漲90%，且上升勢頭仍在延續(xù)。在外盤價格上升帶動下，國內氧化鋁價格亦明顯跟漲。我們認為，中國作為氧化鋁輸入國，海外氧化鋁短缺將進一步加劇國內供不應求格局，國內氧化鋁價格仍有進一步上漲動力，而氧化鋁價格上漲，將進一步驅動電解鋁價格上揚（成本支撐效應），二者有望形成“正循環(huán)”。

②去庫加速邏輯：截止4月19日，電解鋁社會庫存為224.8萬噸，較峰值下降3.8萬噸（近期鋁價上漲，導致去庫略有反復），我們認為庫存下行趨勢已經基本確立?？匆院螅螏齑婕铀偃セ囊蛩刂饕腥孩俟┙o增量不及預期，也即，供給端比預期的要緊；②消費旺季即將開啟，加工企業(yè)開工率回升、加工費上漲，側面印證消費旺季已初露端倪；③出口動力有望增強（2018年Q1出口未鍛軋鋁及鋁材126萬噸，同比增長18.9%），再考慮到俄鋁事件影響，內外價差顯著擴大，將刺激國內鋁產品出口增加，進而間接提升國內原鋁消費量，國內供需結構進一步優(yōu)化。在前述三方面因素共振作用下，我們認為電解鋁社會庫存將于2季度迎來加速去化階段，預期去庫幅度在40-60萬噸區(qū)間。

③格局優(yōu)化邏輯：2018年，預計國內電解鋁產量約為3800萬噸，而在保守消費增速（7%）假設下，消費量仍將超過3800萬噸，也即，國內將出現(xiàn)小幅短缺或緊平衡；而在高投建復產成本壓制作用下，供給能力無法短時、大量釋放，隱性庫存也去至歷史大底區(qū)域，海外將長周期延續(xù)“缺鋁”格局。我們認為，2018年鋁行業(yè)結構性問題不可不察，特別是中國與海外的結構分化將不斷打開上行空間，當前內外盤的價差即為最直接印證。我們預計2018年全球供需缺口進一步增擴至162萬噸（未計入俄鋁事件影響），其中，中國“自給自足”，海外極度短缺。

3、銅：受印度vedanta冶煉廠停產影響，部分精礦貨源開始流向國內，給國內現(xiàn)貨市場造成壓力，進而導致周內TC小幅上揚。截至本周五，進口干礦現(xiàn)貨TC報70-78美元/噸區(qū)間，較前周小幅上修1美元/噸。開工率方面，消費進入傳統(tǒng)旺季，訂單回暖情況良好，推動銅板帶箔企業(yè)開工率同環(huán)比均呈大幅增長態(tài)勢，SMM調研數(shù)據(jù)顯示，3月銅板帶箔企業(yè)開工率為81.2%，同比增長10.2%，環(huán)比增長33.4%。

4、黃金：中美貿易摩擦以及中東局勢等事件催生的避險情緒暫緩，同時，周內美國10年期國債真實收益率再度走高，共同使得黃金價格震蕩運行，COMEX黃金價格環(huán)比上周下跌0.62%至1336.2美元/盎司。我們認為，短期內金價仍將呈震蕩運行格局，而中長期金價走勢仍需宏觀經濟數(shù)據(jù)進一步驗證。

5、宏觀“三因素”總結：中國1季度GDP增速6.8%，顯示出較強的內生動力和經濟韌性，未來消費依然是經濟增長的穩(wěn)定器。1）中國，1季度GDP增速符合預期，但全年經濟增速仍面臨溫和回調壓力。2）美國，3月新屋開工、營建許可均高于預期，CPI漲勢溫和，年內至少加息2次的確定性進一步提升。3）歐洲，3月CPI年率終值增長不及預期，歐洲央行內部分歧進一步加劇，后續(xù)經濟走勢尚需觀察。

6、投資建議：我們認為，兼具“新供給周期+常規(guī)需求”典型特征的鋁、銅、錫值得持續(xù)重點關注，其中，鋁：雙底狀態(tài)、最大預期差，具備alpha超額收益。

1）鋁：周內電解鋁板塊持續(xù)火爆，4月19日（周四），中鋁、云鋁雙雙漲停，我們認為，周內電解鋁板塊強勁表現(xiàn)是對此前市場悲觀預期的糾偏，中長期基本面是配置電解鋁的根本所在，而俄鋁事件催化的僅是節(jié)奏。短期看，成本支撐（氧化鋁價格持續(xù)上漲）+催化（俄鋁事件演繹）+去庫（消費旺季來臨）+格局（中國供給側改革帶來產能供給彈性缺失）四大邏輯，共同指向統(tǒng)一結論——鋁價上漲空間將不斷被打開，而市場悲觀情緒的修復，將使得商品價格同股價走勢持續(xù)收斂?？偨Y而言，電解鋁板塊：短期有催化、長期有支撐，當前即是黃金配置窗口期，繼續(xù)堅定看好，全面布局鋁產業(yè)鏈！核心標的：云鋁股份、中國鋁業(yè)、神火股份（煤炭組）、露天煤業(yè)（煤炭組）等。

2）銅：全球銅精礦供應偏緊，疊加進口限廢政策，銅原料中長期供給趨緊的方向不會改變，供需緊平衡依舊是銅板塊投資的“主線邏輯”。核心標的：紫金礦業(yè)等。

3）錫：緬甸精礦擾動增大，供給收緊預期增強，下游消費穩(wěn)中有增，供需格局或將持續(xù)優(yōu)化。核心標的：錫業(yè)股份。

7、風險提示：宏觀經濟波動、進口以及環(huán)保等政策波動帶來的風險。

行情回顧：基本金屬價格全線上漲

基本金屬方面，本周LMEX基本金屬指數(shù)收于3294點，環(huán)比前周小幅下降0.68個百分點?；窘饘賰r格方面，LME三月銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳周漲跌幅分別為+1.79%（6985美元/噸）、+6.36%（2450美元/噸）、+1.93%（2373美元/噸）、+4.27%（3216美元/噸）、+2.73%（21600美元/噸）、+4.27%（14650美元/噸）。

基本金屬價格全線上揚。復盤周內價格演進路徑，北京時間4月18日（周三），美國同意就301征稅措施與中國進行WTODSB項下磋商，在中美貿易摩擦緩和背景下，市場對于需求的悲觀預期有所恢復，受此影響，基本金屬價格全線上揚。其中，鋁、鎳兩個品種，受俄鋁事件催化，環(huán)比上周漲幅最為明顯；而隨后，中國商務部對原產于美國、歐盟和新加坡的進口鹵化丁基橡膠實施臨時反傾銷措施，市場情緒再度降溫，包括此前走勢強勁的鋁和鎳價格亦同步出現(xiàn)回調。總體來看，周內基本金屬價格走勢明顯強于前周，后續(xù)事件的催化以及需求的回暖仍將對價格形成支撐。

大盤走勢整體弱于前周，SW一級行業(yè)指數(shù)中僅有國防軍工和計算機環(huán)比前周上漲，其余均呈下跌態(tài)勢。其中，上證指數(shù)收于3071.54點，較4月13日收盤下降2.77%；深證成指收于10408.91點，較4月13日收盤下降2.60%；滬深300收于3760.85點，較4月13日收盤下降2.85%；申萬有色金屬指數(shù)收于3769.80點，較4月13日收盤上漲3.04%，跑輸上證綜指0.27個百分點。

本周，板塊表現(xiàn)分化運行。其中，基本金屬板塊，特別是電解鋁板塊表現(xiàn)強勁，較上周繼續(xù)走強，而新能源板塊繼續(xù)走弱。具體來看，華鋒股份周內漲幅最大（+40.75%），*ST華澤周內跌幅最為明顯（-22.69%），所統(tǒng)計94只個股中：18只個股出現(xiàn)不同程度上漲，7只個股持平，其余69只個股均出現(xiàn)不同程度下跌。

基本金屬：倫鋁價格持續(xù)火爆，銅精礦TC小幅上揚

（1）鋁：社會庫存反彈

SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年4月19日國內電解鋁社會庫存224.8萬噸，較前周上漲1.7萬噸，疊加“我的有色”鋁棒庫存數(shù)據(jù)，總計234.90萬噸（其中，鋁棒庫存10.1萬噸，下降0.9萬噸），較前周上升0.8萬噸；LME庫存4月20日為139.6萬噸，較前周上升5.1萬噸，其中，4月19日開始，庫存出現(xiàn)環(huán)比下降。

周內電解鋁社會庫存環(huán)比上漲，主要原因有兩方面：一是前期在途交割品牌繼續(xù)加大注冊倉單力度，鋁錠到庫維持正常；二是周內電解鋁價格繼續(xù)大漲，現(xiàn)貨AOO鋁價漲幅超過4.4%（14450→15090元/噸），快速飆升的鋁價強化了下游觀望情緒進而影響補庫意愿。我們認為，短期看，價格與去庫之間的博弈是正?，F(xiàn)象，隨著下游企業(yè)庫存逐步去化，剛性補庫需求將呈現(xiàn)，進而對沖價格上漲帶來的階段性去庫壓力（價格接受度提升）。消費旺季已臨，鋁社會庫存下行趨勢已經基本確立，2季度將迎加速去庫階段。

焦點事件 倫鋁大漲，續(xù)創(chuàng)新高。LME鋁價繼續(xù)大漲，續(xù)創(chuàng)2012年以來新高，周五LME官方報收于2303美元/噸，周內漲幅高達6.4%（2304→2450美元/噸）。

事件影響分析：我們認為，支撐鋁價上漲的邏輯主要有三，也即：成本、庫存以及格局，具體如下：

①成本支撐邏輯：氧化鋁為電解鋁第一成本構成項（占比為42%），是影響電解鋁成本走勢的最核心因素。2017年中國進口氧化鋁280萬噸，是氧化鋁“短缺國”，外盤價格將對內盤走勢影響巨大。受海德魯旗下Alunorte氧化鋁廠減產50%影響（2017年Alunorte產量約為640萬噸，約占全球除中國外供給量的10%左右），海外氧化鋁供給緊張，疊加俄鋁氧化鋁生產受限預期增強，共同刺激價格持續(xù)攀高，截止目前，澳鋁氧化鋁價格（FOB）已經大幅上漲至710美元/噸，較3月中旬上漲90%，且上升勢頭仍在延續(xù)。在外盤價格上升帶動下，國內氧化鋁價格亦明顯跟漲。我們認為，中國作為氧化鋁輸入國，海外氧化鋁短缺將進一步加劇國內供不應求格局，國內氧化鋁價格仍有進一步上漲動力，而氧化鋁價格上漲，將進一步驅動電解鋁價格上揚（成本支撐效應），二者有望形成“正循環(huán)”。

②去庫加速邏輯：經歷了季節(jié)性壘庫以后，電解鋁社會庫存拐點已現(xiàn)（SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，峰值庫存出現(xiàn)在3月19日，228.6萬噸），此后，電解鋁社會庫存接連下行，截止4月19日，為224.8萬噸，較峰值下降3.8萬噸（近期鋁價上漲，導致去庫有所反復），我們認為庫存下行趨勢已經基本確立?？匆院螅螏齑婕铀偃セ囊蛩刂饕腥旱谝?，供給增量不及預期，也即，供給端比預期的要緊；第二，消費旺季即將開啟，加工企業(yè)開工率回升、加工費上漲，側面印證消費旺季已初露端倪；第三，出口動力有望增強（2018年Q1出口未鍛軋鋁及鋁材126萬噸，同比增長18.9%），再考慮到俄鋁事件影響，內外價差顯著擴大，將刺激國內鋁產品出口增加，進而間接提升國內原鋁消費量，國內供需結構進一步優(yōu)化。在前述三方面因素共振作用下，我們認為電解鋁社會庫存將于2季度迎來加速去化階段，預期去庫幅度在40-60萬噸。

③格局優(yōu)化邏輯：國內2018年電解鋁產量約為3800萬噸，而在保守消費增速（7%）假設下，2018年國內消費量仍將超過3800萬噸，也即，國內將出現(xiàn)小幅短缺或緊平衡；而在高投建復產成本壓制作用下，供給能力無法短時、大量釋放，隱性庫存也去至歷史大底區(qū)域，海外將長周期延續(xù)“缺鋁”格局。我們認為，2018年鋁行業(yè)結構性問題不可不察，特別是中國與海外的結構分化將不斷打開上行空間，當前內外盤的價差即為最直接印證。我們預計2018年全球供需缺口進一步增擴至162萬噸，其中，中國“自給自足”，海外極度短缺。

現(xiàn)貨交投方面，華東地區(qū)下游企業(yè)觀望情緒轉濃，以按需采購為主，這也導致上海、無錫等地庫存環(huán)比上周出現(xiàn)較為明顯的上升；華南地區(qū)，前半周在畏高情緒影響下，交投相對清淡，但鋁價上漲趨勢確立后，中間商接貨意愿提升，市場流通貨源整體有限；而沈陽以及天津交投活躍度依然不高。總體來看，周內鋁價大幅上揚，導致成交整體弱于前周。后續(xù)下游采購補庫將逐步對沖價格上漲帶來的階段性去庫壓力。

供給方面，帶票廢鋁原料依然緊張；需求方面，受國內A00鋁價大幅上漲影響，下游壓鑄企業(yè)觀望情緒持續(xù)轉濃，導致需求進一步疲弱，再生鋁ADC12價格漲幅遠低于A00鋁價漲幅。整體來看，周內廢鋁供需兩端均承受較大壓力，成交明顯弱于前周，預計下周剛需采購將逐步增加，成交或有所好轉。

在外盤氧化鋁價格強勢支撐下，國內氧化鋁價格大幅度回升。具體來看，周一運行在2798元/噸，周五大幅上修至2983元/噸，周內漲幅超過6.6%，日均漲幅超過1%。周內，動力煤價格延續(xù)下行態(tài)勢，預焙陽極持穩(wěn)運行，受益于鋁價大幅回升，行業(yè)已經實現(xiàn)盈利，按4月20日原材料市場價格測算（未考慮企業(yè)自身因素），電解鋁即時成本為14707元/噸，噸鋁盈利約173元。

（2）銅：精礦TC上揚，銅板帶箔企業(yè)開工率上升

印度vedanta冶煉廠自3月27日開始停產（粗煉產能為40萬噸/年），受此影響，部分精礦貨源分流至國內，給國內現(xiàn)貨市場造成壓力，亦導致周內TC小幅上揚。截至本周五，進口干礦現(xiàn)貨TC報70-78美元/噸區(qū)間，較前周上漲1美元/噸。

現(xiàn)貨交投方面，本周，華東市場：在稅差套利空間驅動下，升水大幅走高，持貨商多惜售，交投維持清淡格局；華南市場：廣東周內庫存繼續(xù)回落（至1.47萬噸），支撐升水大幅上漲至600元/噸，市場呈現(xiàn)長單多、零單少、成交少的特征；而華北市場，天津地區(qū)現(xiàn)貨較少，冶煉廠發(fā)貨量有減弱跡象，貿易庫存量下降，報價差異較大，成交多以小批量為主。

本周，本周1#光亮銅周均價為45390元/噸，較上周繼續(xù)上漲380元/噸，周均精廢價差714元/噸，較上周小幅下跌。雖然最近電銅桿和廢銅桿價差相對拉開，廢銅制桿企業(yè)訂單環(huán)比此前有所好轉，但整體來看，同比去年仍偏弱。部分廢銅拆解企業(yè)由于在年前價格相對高位補庫，現(xiàn)仍處于虧損狀態(tài)，出貨意愿不高；而持貨商看好后市，惜售情緒較濃。從需求端看，廢銅制桿企業(yè)由于精廢價差處于相對低位（訂單不甚理想），價格優(yōu)勢并不明顯，因此維持剛需收貨?？傮w看，廢銅市場今年以來持續(xù)處于僵持格局。

開工率方面，SMM調研數(shù)據(jù)顯示，3月銅板帶箔企業(yè)開工率為81.22%，同比增長10.24%，環(huán)比增長33.41%。3月消費進入傳統(tǒng)旺季，訂單恢復情況良好，推動銅板帶箔企業(yè)開工率同環(huán)比均呈大幅增長態(tài)勢。其中，終端電子電器和汽車類的訂單表現(xiàn)優(yōu)異，中汽協(xié)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，3月汽車產量環(huán)比增長54.1%，同比增長1.15%。而銅箔訂單不及往年，其中覆銅板銅箔因產能擴大，年后歸來，消費未有明顯起色，市場呈供過于求格局。

（3）鉛：精礦依然緊平衡，社會庫存環(huán)比上漲

原料端，本周鉛精礦成交價較前周持穩(wěn)運行，國產50品位鉛精礦到廠主流成交于1400-1600元/金屬噸，進口鉛精礦主流報價15-25美元/干噸，與上周主流成交價持平。

冶煉端，本周礦企及冶煉企業(yè)基本維持正常生產，精礦供需仍處于緊平衡態(tài)勢。5月初部分前期檢修煉廠將開始陸續(xù)恢復生產，預計鉛精礦需求會有所上升。至周五，國內50品位鉛精礦加工費，河南、湖南1400-1500元/金屬噸；內蒙古1600-1700元/金屬噸；云南1500-1600元/金屬噸；廣西1300-1400元/金屬噸，較上周無變化。

本周，倫鉛止跌企穩(wěn)，滬倫比小幅下修至7.7附近（前周為7.8），進口鉛精礦本周盈利情況于周四開始回暖，鉛精礦進口量影響不大，或繼續(xù)保持穩(wěn)定。

本周現(xiàn)貨鉛主流成交于18310-18720元/噸區(qū)間。周內鉛價探低回升，同時因增值稅下調因素，煉廠挺價意愿較強，出貨積極性一般；貿易市場亦因增值稅因素，持貨商出貨維持高升水報價，其中，周初鉛價走弱，下游逢低按需補庫，成交尚可；下游方面，蓄電池市場需求偏弱，因增值稅下調，部分蓄電池有意提前適量備庫，但成交仍未實質性好轉。

本周滬粵兩地鉛錠庫存總量較上周下降逾700噸至1.68萬噸，江浙倉庫庫存總量上升1800噸，國內社會倉庫總量上升至3萬噸左右。周內鉛價寬幅震蕩，周初持貨商出貨積極性尚可，蓄企逢低按需補庫，周后鉛價上漲，疊加增值稅下調因素，持貨商挺價情緒較濃，下游雖有部分有意提前適量備庫，但采購量有限。

（4）鋅：精礦加工費上調或將延后，社會庫存普降

鋅精礦市場較前周繼續(xù)持穩(wěn)運行，國內鋅精礦加工費主流成交于3200-3800元/金屬噸附近；進口鋅精礦加工費維持15-20美元/干噸。

本周，滬倫比值7.61，較前周（7.64）小幅下修，進口鋅精礦繼續(xù)處于虧損狀態(tài)（平均虧損1044/金屬噸，較前周基本持平）?，F(xiàn)階段，鋅精礦產量環(huán)比有所增加，但同比仍不及去年。而年初市場對于礦山增產預期于現(xiàn)階段并未兌現(xiàn)，鋅精礦偏緊的格局暫未被打破。4月國內煉廠常規(guī)檢修較多，將放緩原料消化速率。再考慮到近期鋅價下跌，礦山絕對利潤受損，煉廠加工費上調暫并未被礦山企業(yè)接受。短期看，礦企需要修復鋅價下跌對其情緒造成的影響，加工費上調或將有所后延。

現(xiàn)貨交投方面，華東市場：滬鋅重心上移，冶煉廠出貨意愿轉好，貿易商長單交投氛圍較好，市場流通貨源有所收緊。華南市場：煉廠出貨正常，因下5月初增值稅稅率調整，持貨商出貨意愿不強，市場流通貨量偏緊，升水擴大明顯，下游于周初有所備貨，而周后伴隨價格反彈，補庫意愿降溫，市場成交較上周變化不大。天津市場：煉廠以長單交付為主，下游耗鋅企業(yè)正常生產，逢低備庫意愿較節(jié)前一周明顯轉暖，市場整體成交強于上周。

周三地庫存17.69萬噸，較上周下降2.27萬噸。其中，上海下降最為明顯。周內庫存下降原因：第一，臨近5月，受增值稅下調政策影響，冶煉廠出庫意愿不高，致使倉庫到貨量減少；第二，自四月初開始，華北等地環(huán)保限產結束，消費回暖帶動市場去庫。

貴金屬：避險因素暫緩，金價震蕩運行

美國同意就301征稅措施與中國進行WTODSB項下磋商，貿易摩擦預期影響弱化，市場情緒有所好轉；同時，中東局勢未邊際惡化，總體來看避險情緒暫緩。周內，金價震蕩運行，COMEX黃金價格環(huán)比上周下跌0.62%至1336.2美元/盎司；白銀價格環(huán)比上周上漲2.82%至17.1美元/盎司，鉑、鈀漲跌幅分別為-0.51%（929.5美元/盎司）、+3.87%（1019.3美元/盎司），具體如下表所示。

從金價核心影響因素——美國10年期國債真實收益率來看，周內國債實際收益率大幅上揚（0.69→0.79,10bp），同時，美國3月CPI漲勢溫和，加息預期進一步得到確認，美元指數(shù)實現(xiàn)三連漲，成為壓制金價走勢的重要因素；同時，本周五SPDR黃金ETF持倉量為865.89噸，環(huán)比上周上升無變化，ETF黃金配置需求回歸平穩(wěn)。

短期看，影響金價走勢的核心因素仍為中東地緣政治風險以及中美間貿易摩擦風險，而逐步走強的美國10年期國債真實收益率將成為壓制金價的主要因素，此外，持續(xù)飆升的油價對于通脹預期的強化作用亦不容小覷，多空交錯下，我們認為，金價短期內仍將呈震蕩運行格局，而中長期金價走勢仍需宏觀經濟數(shù)據(jù)進一步驗證。

重點關注：歐元區(qū)4月制造業(yè)PMI初值，美國4月Markit制造業(yè)PMI初值，美國3月新屋銷售，以及法國1季度GDP季環(huán)比初值等指標。

宏觀“三因素”運行態(tài)勢跟蹤

（1）中國因素：1季度GDP增速基本符合預期

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1季度國內生產總值198783億元，按可比價格計算，同比增長6.8%。分產業(yè)看，第一產業(yè)增加值8904億元，同比增長3.2%；第二產業(yè)增加值77451億元，增長6.3%；第三產業(yè)增加值112428億元，增長7.5%。2018年1季度GDP增速較去年4季度持平，較去年全年的6.9%略有下滑，實際增速初步錨定2018年增長中樞（2012年以來年增速與季度高點的差距都在0.2個點以內）。

消費端是支撐經濟增速的重要來源。今年Q1和去年Q4相比，最終消費支出和資本形成的貢獻均有擴大，消費Q1的名義增速和實際增速分別為9.8%和8.1%，低于去年全年的10.2%和9.0%，但好于1-2月的9.7%和7.9%。

扣除季節(jié)性因素影響，出口基本穩(wěn)定。Q1出口增長14.1%，高于2018年Q1的7.2%，3月單月出現(xiàn)負增長主因是春節(jié)分布所致。

地產表現(xiàn)好于預期，而基建是偏弱項。房地產投資增速10.4%，高于去年的7%和今年1-2月的9.9%；新開工累計增速9.7%，同樣高于去年的7%和1-2月的2.9%；電力等公用事業(yè)部門投資增速Q1為-8.9%，較1-2月的-6.1%進一步增擴。

總結來看，1季度GDP6.8%的增速，顯示出較強的內生動力和經濟韌性，未來消費依然是經濟增長的穩(wěn)定器，在投資支撐作用弱化（房地產、基建）效應下，疊加出口端同比去年難有明顯改善，全年經濟增速仍面臨溫和回調壓力。

（2）美國因素：3月新屋開工、營建許可均高于預期

4月17日，在經歷了2月份的大幅走弱后，美國3月新屋開工環(huán)比增1.9%，營建許可環(huán)比增2.5%，雙雙高于預期。具體來看：

美國3月新屋開工131.9萬戶，預期126.7萬戶，前值由123.6萬戶修正為129.5萬戶；美國3月營建許可135.4萬戶，預期132.1萬戶，前值由129.8萬戶修正為132.1萬戶。

再疊加美國3月核心CPI符合預期，漲勢溫和，印證美國經濟依然處于復蘇通道，年內至少加息2次的確定性進一步提升，后續(xù)油價走勢對通脹預期的影響尤為值得關注。

（3）歐洲因素：3月CPI年率終值增長不及預期

歐盟統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月未季調CPI年率終值增長1.3%，不及預期增長1.4%；歐元區(qū)3月CPI月率增長1%，符合預期；歐元區(qū)3月核心CPI月率增長1.4%，大幅好于前值增長0.4%。

歐元區(qū)3月通脹表現(xiàn)不及預期，主要是因為未加工食品價格增幅不及預期。不計入能源和未加工食品這兩種價格波動最大的商品，該月物價較去年同期上漲1.3%，略高于2月水平。

當前，歐洲央行利率制定者對于何時以及如何縮減三年前推出的資產購買計劃，以刺激價格壓力的看法并不統(tǒng)一，而近期公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)或將進一步加劇歐洲央行內部分歧，后續(xù)經濟走勢仍需觀察。

宏觀“三因素”總結：中國1季度GDP增速6.8%，顯示出較強的內生動力和經濟韌性，未來消費依然是經濟增長的穩(wěn)定器。1）中國，1季度GDP增速符合預期，但全年經濟增速仍面臨溫和回調壓力。2）美國，3月新屋開工、營建許可均高于預期，CPI漲勢溫和，年內至少加息2次的確定性進一步提升。3）歐洲，3月CPI年率終值增長不及預期，歐洲央行內部分歧進一步加劇，后續(xù)經濟走勢尚需觀察。

投資建議

我們認為，兼具“新供給周期+常規(guī)需求”典型特征的鋁、銅、錫值得持續(xù)重點關注，其中，鋁：雙底狀態(tài)、最大預期差，具備alpha超額收益。

鋁：周內電解鋁板塊持續(xù)火爆，4月19日（周四），中鋁、云鋁雙雙漲停，我們認為，周內電解鋁板塊強勁表現(xiàn)是對此前市場悲觀預期的糾偏，中長期基本面是配置電解鋁的根本所在，而俄鋁事件催化的僅是節(jié)奏。短期看，成本支撐（氧化鋁價格持續(xù)上漲）+催化（俄鋁事件演繹）+去庫（消費旺季來臨）+格局（中國供給側改革帶來產能供給彈性缺失）四大邏輯，共同指向同一結論——鋁價上漲空間將不斷被打開，而市場悲觀情緒的修復，將使得商品價格同股價走勢持續(xù)收斂?？偨Y而言，電解鋁板塊：短期有催化、長期有支撐，當前是黃金配置窗口期，繼續(xù)堅定看好，全面布局鋁產業(yè)鏈！核心標的：云鋁股份、中國鋁業(yè)、神火股份（煤炭組）、露天煤業(yè)（煤炭組）等。

銅：全球銅精礦供依舊偏緊，疊加進口限廢政策，銅原料中長期供給趨緊的方向不會改變，供需緊平衡依舊是銅板塊投資的“主線邏輯”。核心標的：紫金礦業(yè)等。

錫：緬甸精礦擾動增大，供給收緊預期增強，下游消費穩(wěn)中有增，供需格局或將持續(xù)優(yōu)化。核心標的：錫業(yè)股份。

風險提示：宏觀經濟波動、進口以及環(huán)保等政策波動帶來的風險。

來源：分析師謝鴻鶴微信公眾號(ID:fenxishixiehonghe)