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　　浙江省諸暨市店口鎮(zhèn)，汽車站附近難分居民樓還是廠房。在這個充斥著低附加值產(chǎn)業(yè)的工業(yè)小鎮(zhèn)，露笑科技甚至擁有一條以它之名命名的馬路。即將登陸資本市場的身份，在當?shù)匾泊_實算得上顯赫。
　　但翻開發(fā)家史，它極高的資產(chǎn)負債率、背離于行業(yè)的低毛利、多達15個家族成員交叉持股等問題卻使其剝離了光鮮外表，更多真相暴露于空氣中。
　　由于盈利模式較為單一，電解鋁等上游原材料供不應求的大趨勢又為公司平添了更多利潤風險。更令筆者困惑的是，露笑科技的“環(huán)保賬”似乎同樣曖昧不清。

　　追問1原材料之困何解？
　　在極大依賴資源價格的露笑科技手中，緊握的從來就不是它的命運，而是一場靠天吃飯的游戲。從公司招股說明書上可以看到，電磁線產(chǎn)品普遍具有“料重工輕”的特點，鋁、銅等直接材料占到了各年公司生產(chǎn)成本的94%以上。
　　這就意味著，基于公司“以銷定產(chǎn)、購銷對應”的基本經(jīng)營模式和“銅/鋁價格+加工費”的基本定價模式，上游原材料市場的供給情況極大程度牽扯著公司的成本和利潤。
　　據(jù)長江有色金屬網(wǎng)報價，6月以來，鋁錠現(xiàn)貨價格漲幅已超過8%。此輪上漲又被機構(gòu)普遍認為并非資金炒作，而是真實需求的發(fā)力。有資料顯示，目前國內(nèi)鋁資源只可支持10年消費，中國卻是最大的鋁消費國，資源價格的攀升勢必成為定勢。
　　而以國內(nèi)電磁線行業(yè)充分競爭的業(yè)態(tài)看，上游電解鋁等成本的抬升很難“理想”地轉(zhuǎn)嫁于終端產(chǎn)品，因此最終受困的只能是中間制造環(huán)節(jié)。2008—2010年，公司毛利率依次為7.35%、6.88%、6.27%，逆勢呈現(xiàn)出逐年遞減的態(tài)勢，公司主營業(yè)務收入比高達61.49%的耐高溫復合銅線的毛利率目前更是只有4.71%。

　　追問2高科技OR高污染？
　　露笑科技的IPO主打的是“高科技”招牌，但其高新科技的資質(zhì)卻備受質(zhì)疑。據(jù)悉，公司技術(shù)人員占員工人數(shù)比例為10.48%，與30%的要求相去甚遙；近三年研究開發(fā)費用總額占銷售收入總額的比例依次為2.63%、2.84%、2.42%——全部低于高新企業(yè)3%的認定要求。
　　此外，在公司申請高新企業(yè)的2008年，公司沒有獲得任何一項專利技術(shù)，不滿足近三年必須擁有專利的規(guī)定；在剛公布的《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導目錄(2011年本)》中，“電子專用材料制造”也已從新興產(chǎn)業(yè)“鼓勵類”中剔除，與高新企業(yè)的“產(chǎn)品(服務)屬于《國家重點支持的高新技術(shù)領域》規(guī)定的范圍”直接沖突。
　　除了這塊招牌本身可能搖搖欲墜外，露笑科技還可能貼上“高污染”的標簽。筆者查閱了由浙江省環(huán)境保護科學研究院出具的一份上市前的環(huán)評報告發(fā)現(xiàn)，公司生產(chǎn)過程中環(huán)己烷排放超標的問題尚未完全得到解決。
　　據(jù)報告描述：“露笑科技在生產(chǎn)過程中環(huán)己烷的無組織排放量較大，建議露笑科技和露笑特種線有限公司設置無組織收集設施，對無組織排放的環(huán)己烷進行收集處理。”而對于公司的整改進度，截止報告期末未有明確時間表。

　　追問3借款度日能幾時？
　　由于電磁線產(chǎn)業(yè)是傳統(tǒng)污染產(chǎn)業(yè)，巨大的環(huán)保支出與日益膨脹的上游成本一樣，也成為扼住露笑科技利潤“咽喉”的利器。招股說明書顯示，近三年公司及子公司環(huán)保投資直線飆升，從43827元飆升為172248元和429924元，環(huán)保相關成本費用支出更從2008年的9677元攀到去年的155700元。
　　但令人感覺驚險的是，即使不考慮背負著未來成本繼續(xù)上行的風險，露笑科技目前的資產(chǎn)負債率已經(jīng)遠遠超過行業(yè)水平。2008—2010年，露笑科技的資產(chǎn)負債率分別為73.96%、83.73%、72.81%。而蓉勝超微、精達股份、上風高科2010年的資產(chǎn)負債率分別只有51.3%、66.13%、51.89%。
　　根據(jù)招股書的表述，近年來，露笑科技幾乎是依靠著銀行貸款度日。截至目前，露笑科技仍然在冊的銀行貸款就有22個之多，涉及金額高達5.06億元。由于不少貸款合同的利率為浮動利率甚至是基準利率上浮15%，這使得公司背負著不輕的財務費用。截至2010年底，公司的財務費用高達4054.5萬元，相當于當期凈利潤的65%。招股書也將之視作公司長遠發(fā)展的重大阻礙：“報告期內(nèi)，公司資金來源主要依靠自身積累、商業(yè)信用和銀行短期借款，缺乏長期資金的融資渠道、資產(chǎn)負債率偏高，目前的財務狀況已無法滿足公司日益增長的生產(chǎn)經(jīng)營需要，更無法對公司的長遠發(fā)展提供長期穩(wěn)定的財務保證。”